Una delle grandi domande che incombono sulla guerra economica contro la Russia è cosa accadrà ai suoi titoli sovrani. Il governo russo ha preso in prestito circa 49 miliardi di dollari sotto forma di obbligazioni, in dollari e euro, e nei prossimi mesi dovrà restituirne una buona fetta, con tanto di interessi, agli obbligazionisti.
Cosa significa il rating C di Ficth
Mentre l’Unione europea inasprisce le sanzioni contro la Russia, l’agenzia di rating Fitch ha declassato ulteriormente i suoi titoli in “spazzatura” e ha avvertito che Mosca rischia di andare presto in default. Fitch ha rifilato la Russia quasi in fondo alla sua classifica, pochi giorni dopo averla declassata dallo stato di investimento. Moody’s ha tagliato il rating sulla Russia all’inizio di questa settimana, mentre Standard & Poor’s la posiziona tre livelli sopra il punteggio predefinito.
Il rating C assegnato indica che un’insolvenza sovrana è “imminente”, ha detto Fitch. Il downgrade di Fitch riflette le conseguenze del crescente isolamento economico, finanziario e politico di Putin. Un durissimo colpo alla solvibilità del Paese dopo l’invasione dell’Ucraina, che arriva appena dopo che Stati Uniti e Regno Unito hanno dichiarato l’embargo contro il gas e il petrolio russo: l'”oro nero” proveniente da Mosca, dunque, non arriverà più né in America né in Gran Bretagna.
Gli sviluppi dall’ultima volta che Fitch ha declassato la Russia sei giorni fa hanno ulteriormente minato la volontà del Paese di servire il debito pubblico. Mosca si trova ora alle prese con sanzioni economiche durissime, che aumentano di giorno in giorno, e che colpiscono anche i cittadini russi, non solo membri del governo e oligarchi vicino a Putin. Motivo per cui il Paese è sempre più isolato geopoliticamente, e Putin sempre più solo.
Con il rublo crollato, e la Banca centrale russa che già lo scorso mese aveva più che raddoppiato il tasso di interesse portandolo al 20% nel tentativo di impedire un ulteriore calo del valore della sua valuta, Mosca ha affermato che i pagamenti delle sue obbligazioni potrebbero essere interessati dalle sanzioni.
L’ulteriore aumento delle sanzioni a seguito e delle proposte che potrebbero limitare il commercio di energia aumentano la probabilità di una risposta politica da parte della Russia che include il mancato pagamento selettivo dei suoi obblighi di debito sovrano, ha affermato Fitch. Il mercato delle obbligazioni russe è come se si trovasse in un territorio congelato, con pochissimi acquirenti e quasi tutto fermo.
Cosa succede in caso di default
Un default del debito è molto negativo per lo Stato inadempiente, perché il suo punteggio di credito subisce una batosta notevole e lo Stato viene essenzialmente tagliato fuori dai mercati dei capitali globali per un certo periodo mentre elabora un accordo con i loro creditori.
Quando un governo va in default, negozia con i suoi obbligazionisti per ristrutturare consensualmente il debito. L’accordo che ne deriva spesso coinvolge quei detentori che cancellano una parte del debito in cambio di promesse di pareggio di bilancio e austerità fiscale, ad esempio.
Debiti ripagati solo con rubli: cosa succede
Un decreto firmato dal presidente russo Vladimir Putin nel fine settimana affermava che la Russia può pagare i creditori esteri, ma solo con i rubli, che si stanno rapidamente deprezzando.
E quindi? Cosa succede ora? Come ovvio, massima preoccupazione per il rimborso del debito pubblico. La Russia potrebbe essere costretta a rimborsare in rubli obbligazioni denominate in valuta estera ad alcuni creditori, il cui valore è crollato dall’invasione. Con evidenti conseguenze disastrose.
Uno dei primi test più importanti delle intenzioni della Russia arriverà la prossima settimana: entro il 16 marzo Putin deve pagare oltre 100 milioni di dollari di interessi sulle sue obbligazioni in valuta estera.
Secondo un’analisi pubblicata prima del downgrade, elaborata da Stuart Culverhouse, capo della ricerca sui titoli di Stato e sul reddito fisso di Tellimer, prestigiosa società di ricerca specializzata nei mercati emergenti, il default sugli eurobond sovrani russi sembra inevitabile ed è destinato a durare per un po’, con prospettive di ripresa che definisce “cupe”. I prezzi delle obbligazioni riflettono proprio questo, con la maggior parte delle obbligazioni in dollari ora scambiate nell’intervallo 20-30.
Quali effetti se la Russia va in default
Le preoccupazioni per l’impatto della guerra si stanno diffondendo su altri mutuatari. Secondo un indice Bloomberg, martedì gli spread creditizi in dollari si sono ampliati a livello globale a livelli che non si vedevano dalla metà del 2020.
Se la Russia sarà davvero inadempiente sui suoi titoli esteri dipenderà sia dalla sua volontà di pagare gli importi del capitale e degli interessi alla scadenza – cosa improbabile considerando che l’Occidente ha congelato moltissimi soldi – sia dalla sua capacità di trasferire i pagamenti, anche questa questione aperta viste le sanzioni.
Mosca, va precisato, è già tagliata fuori dai mercati, in virtù delle sanzioni imposte dagli Stati Uniti e dai suoi alleati. E lo stato di aperta ostilità, visto che Putin ha descritto le sanzioni come una dichiarazione di guerra, renderà quasi impossibile raggiungere un accordo di ristrutturazione del debito.
Il default della Russia potrebbe comunque arrivare già dal 15 aprile: perché proprio questa data? Perché segna la fine di un periodo di proroga di 30 giorni sui pagamenti delle cedole che il governo russo deve sulle obbligazioni in dollari con scadenza nel 2023 e nel 2043.
Cosa potrebbe accadere se la Russia andasse in default? Secondo gli analisi, succederebbe comunque qualcosa di diverso rispetto alle insolvenze sovrane del passato, e gli investitori stanno cercando segnali che potrebbero sfociare in una più ampia dislocazione del mercato, come accadde con l’insolvenza del debito in rubli della Russia nel 1998.
E’ vero che l’allerta è massima, tuttavia la Russia rappresenta solo una piccola parte degli indici dei mercati emergenti, cosiddetto EM. Negli Stati Uniti, le sue obbligazioni sono state detenute principalmente da fondi comuni di mercato dei mercati emergenti, al contrario degli hedge fund, mentre le banche occidentali, nel complesso, sembrano avere un’esposizione minima agli asset russi.
Tuttavia, la questione dell’impatto sul mercato rimane per ora senza risposta. Se poi ci aggiungiamo il nervosismo generale del mercato, è evidente che si potrebbero accumulare altre insolvenze dei mercati emergenti.
I titoli di Stato della Bielorussia e dell’Ucraina stanno andando in default e la contrazione economica della Russia insieme ai maggiori costi delle materie prime potrebbero mettere in difficoltà gli altri.
Se la Russia andasse in default sulle sue obbligazioni esterne, alcuni creditori potrebbero scegliere di citarla in giudizio e tentare di pignorare le attività russe all’estero anche se tutte le sanzioni dell’Occidente alla Russia fossero in vigore.
Infine, c’è il rischio speculazione. Molto probabilmente alcuni investitori in difficoltà stanno aspettando l’occasione giusta e stanno valutando se strategie come il perseguimento aggressivo degli asset russi potrebbero dare i loro frutti: per capirci, stanno attendendo che le obbligazioni costino pochi centesimi sul dollaro.
Quali conseguenze per l’Italia
L’Italia, e l’Unione europea tutta, sono nella lista dei Paesi che, secondo la Russia, dovranno ricevere i pagamenti in rubli sulle obbligazioni.
Un problema che non tocca più di tanto i bond statali, quanto piuttosto quelli societari, molto più diffusi, anche tramite prodotti di investimento venduti al largo pubblico.
Per fare qualche esempio, tra gli obbligazionisti Gazprom rimborsati lunedì, il sito di Bloomberg segnalava, sia pure per pochi milioni, anche Fideuram – Intesa Sanpaolo private banking, a sua volta esposta per via di un investimento in un fondo di Aberdeen.
