“Oggi il premio al rischio nell’equity Usa si attesta intorno al 5%, mentre la differenza tra il rendimento azionario atteso e il rendimento obbligazionario decennale è ai minimi dal 2008, poco sopra l’1%. In queste condizioni, sono più attraenti le obbligazioni, perché offrono rendimenti attesi simili a quelli azionari, ma con una volatilità ridotta”. È l’analisi di Alberto Conca, gestore Zest Asset management Sicav e responsabile investimenti Lfg+Zest. La debolezza del mercato azionario statunitense è legata a una serie di fattori chiave per l’economia Usa: prima di tutto l’elevato debito pubblico, ma anche le tendenze demografiche, i tassi di interesse e la redditività delle imprese.
La debolezza del debito pubblico Usa
“Quanto al debito pubblico, il governo americano sta spendendo a livelli senza precedenti e, secondo le nostre analisi, questo porterà il rapporto debito/Pil al 165% entro il 2035: con questi numeri è logico supporre che un momento di tensione o di paura sui mercati finanziari, causato dall’enorme accumulo di debito, non è più una quesitone di se, ma di quando”, puntualizza Conca.
Un altro dato che evidenzia l’andamento insostenibile del debito americano è la crescita nominale del debito rispetto a quella del Pil: il primo si attesta al 9,12%, mentre il secondo è al 5,97%. Ciò che è più preoccupante è il costo del servizio del debito, vale a dire gli interessi che il governo degli Stati Uniti paga annualmente sul suo debito: negli anni ’80 e ’90, quando i tassi di interesse erano superiori al 10%, le spese per interessi rappresentavano il 21% della spesa pubblica. Oggi, con un costo medio del debito intorno al 3%, l’onere degli interessi è al 16% e un semplice aumento dei tassi di cento punti base statunitensi ci riporterebbe a quei livelli. È ormai imperativo che questa voce di bilancio venga controllata prima che diventi ingestibile. Una terza variabile da considerare è la scadenza del debito attualmente emesso. La metà del debito è destinata a scadere entro tre anni e ciò significa che se gli attuali tassi di interesse rimangono a questo livello per un periodo prolungato, il costo del servizio del debito probabilmente aumenterà verso il 21%, se non addirittura superiore.
Il “moltiplicatore del debito”
Quarto elemento da tenere in considerazione è il “moltiplicatore del debito”, che descrive il numero di unità di Pil generate da un’unità aggiuntiva di debito. Dal 2003/2004 è stata superata la soglia di efficienza, in base alla quale 1 unità di debito genera 1 unità di Pil. Oggi, ogni unità di debito crea meno del 60% di quell’unità in termini di Pil e ciò significa che sono necessari importi sempre maggiori di debito per aumentare il Pil. Quinto punto, dato che all’aumentare del rapporto debito/Pil la crescita diminuisce, nel lungo termine riteniamo che la crescita del Pil si normalizzerà a livelli inferiori a quelli registrati finora e, di conseguenza, le valutazioni azionarie ne risentiranno negativamente.
Forza lavoro e produttività
Oltre al debito, altri due driver importanti per lo sviluppo del paese sono della forza lavoro e l’aumento della produttività. Il tasso di crescita quinquennale della popolazione a partire dal 1991 è sceso dall’1,35% allo 0,5%, quindi la crescita potenziale degli Stati Uniti sta diminuendo anche a causa del rallentamento della crescita demografica, nonostante l’impatto positivo dell’immigrazione. Per quanto riguarda la produttività americana, il tasso di crescita dagli anni ’60 ad oggi si attesta all’1,31%. Sommando queste la crescita della popolazione (0,5%) e la crescita della produttività (1,31%), possiamo affermare che la crescita degli Stati Uniti descritta da queste due variabili è leggermente inferiore al 2%.
“Considerando i principali driver della crescita economica negli Stati Uniti e le prospettive di rendimento dell’S&P 500, partendo dalle valutazioni attuali, possiamo affermare che l’asset allocation preferibile dovrebbe favorire i titoli di Stato o i Corporate bond”, conclide Conca. “Se le azioni dovessero attraversare un periodo di volatilità e qualche correzione in ritardo, ci sarà margine per aumentare l’esposizione azionaria. Per il momento, le obbligazioni societarie e i titoli di Stato offrono un profilo di rendimento corretto per il rischio superiore”.
